2025年以來，銀行理財市場在存款利率下調和估值整改的雙重影響下，呈現規模擴容與結構優化的態勢。理財市場規模創歷史新高，首次突破贖回潮前水平。以短期限、高流動性的固收類理財為代表的存款替代型產品需求強勁，“存款替代”邏輯得到進一步強化。

展望下半年，理財市場規模有望溫和增長，理財機構預計延續“低波、穩健”的經營模式，并聚焦存款替代主線，優化產品結構與資產配置。

01 上半年回顧

存續規模創歷史新高

按普益標準口徑估算，截至2025年6月末，銀行理財存續規模約31.3萬億元，同比增長9.7%，維持較高增速。理財規模整體呈現季節性波動，即季中攀升、季末回落。2025年5月中旬附近，理財存續規模一度達到31.9萬億元，首次超過2022年10月贖回潮前高點(31.5萬億元)，創下歷史新高。這表明贖回潮后，理財機構“低波、穩健”的經營模式對管理規模的拉動成效顯著。

存款替代成為增長主線

自2023年第四季度以來，存款利率已經歷五次調降，疊加期間同業存款利率調控政策出臺，現金管理類理財收益率快速下行，投資者風險偏好被動抬升，部分投資者資產配置由存款向固收類理財轉移。2025年上半年，該分化趨勢持續加深，固收類產品規模占理財市場總規模的比重較上年末增加約2.4個百分點。

聚焦固收類理財，產品結構分布整體延續了“低波、穩健”的風格偏好和存款替代的增長邏輯主線，具體表現在如下兩個方面。

一是在期限層面，短期限固收類產品占比持續上升，為主流配置方向。2025年上半年，3個月以內(含日開)固收產品存續規模增長約1.4萬億元，占固收類理財總規模的比重較上年末提升2個百分點，達到53 %。其中，期限在一個月以內(不含日開)的產品規模增長超8000億元、貢獻1.7個百分點的占比升幅，顯示出市場對低波短債的持續偏好。

二是在運作模式層面，更具流動性的最短持有期型和日開型的固收產品市場份額不斷提升。2025年上半年，最短持有期型固收理財存續規模增長1.8萬億元，占固收大類的比重較上年末提升4.8個百分點至39%。

理財凈值短期企穩

2025年上半年，債市出現較大幅度波動，理財收益率整體表現弱于2024年下半年。截至6月29日，理財市場近6月年化收益率中樞約為2.40%，較2024年末下滑約60bp。

聚焦占市場主導地位的固收類理財，近6月年化收益率中樞約為2.53%，較2024年末下滑約55bp;上半年收益率整體呈“先下后上”走勢，年中維持年內相對高位水平。

從現金管理類產品來看，2025年上半年，在存款利率調控的影響下，收益率延續下行趨勢。第一季度末，近7日年化收益率中樞為1.54%，較上年末下降14bp，第二季度末進一步降至1.41%，上半年累計降幅擴大至27bp。同期，貨幣基金近7日年化收益率中樞為1.36%，上半年累計下降24bp。現金管理類理財和貨幣基金利差持續收窄至5bp的歷史低位。

低波資產為主要增配方向

在達基壓力與估值整改的雙重驅動下，2025年上半年，銀行理財的資產配置邏輯進一步演變。隨著監管趨嚴，傳統的“穩凈值”策略邊際效用減弱，后續的資產配置思路將更加側重資產結構優化，并反映真實價格波動。

上半年，銀行理財的資產配置有三方面特征值得關注。

其一，委外投資比例延續升至新高水平。根據2025年第一季度數據，銀行理財穿透前的資金投向顯示，資管、委外協議、基金的配置比例總計達57.7%，較2024年末大幅上升4.1個百分點。隨著非標供給壓降，高息資產稀缺，存款、估值等監管趨嚴，理財資產端面臨較大配置壓力，對委外需求相應增加，以增厚收益。

其二，現金及存款類資產占比“先下后上”。上半年銀行理財穿透后的資金投向顯示，債券類資產、現金及存款類資產占比分別為55.6%和24.8%。其中，現金及存款類占比“先下后上”，理財“存款化”趨勢短暫緩解后再次增強。值得一提的是，第一季度伴隨存款占比的下降，拆放同業及買入返售占比較年初提升約0.8個百分點，在第一季度資金利率高企背景下維持凈融出，表明理財機構對于流動性管理的靈活性在增加。

其三，資產配置側重以同業存單為代表的低波資產。從債券托管情況來看，2024年12月以來，廣義基金超季節性增配債券，持有規模累計凈增5.9萬億元，其中增配同業存單累計達3.4萬億元。從理財機構二級市場直接凈買入債券情況來看，2025年上半年，理財機構的利率債、信用債和同業存單分別凈買入2550億元、2874億元和6995億元，其中對同業存單的增配主要集中在第二季度。從理財機構買入信用債情況來看，其側重拉久期，5年期及以上債券占比上升。

02 下半年展望

理財機構預計圍繞

存款替代實現產品擴容

總體來看，2025年下半年，理財產品將進一步側重“低波、穩健”特征，重點聚焦于短期限、高流動性的固收類產品，緊密圍繞存款替代邏輯實現產品擴容。

一方面，理財產品結構預計進一步向固收類產品集中。從配置邏輯來看，隨著同業存款利率定價優勢減弱，現金管理類理財收益率下行，對投資者吸引力逐步弱化，更多作為高流動性資產配置的補充品類。同時，混合類、權益類等產品仍以結構性機會為主，不具備增長主線。

另一方面，在固收類產品內部，短期限、高流動性品種有望繼續作為增長主力，強化其存款替代定位。從需求端來看，“低波、穩健”固收類產品具有增量需求，其中，具備更低波動的短期限產品和日開型、最短持有期型產品更契合客戶偏好。從供給端來看，估值整改推進增加了產品穩凈值的難度，這意味著理財機構的“量、價”波動將顯化，從理財機構穩凈值、穩規模的訴求出發，銀行理財將更傾向于增加短久期品種配置，以壓縮凈值波動、減輕可能出現的贖回壓力。

固收類收益率有望小幅上行

在“低波、穩健”的經營模式下，疊加估值整改持續推進，理財產品凈值預計小幅波動。

一是固收類理財收益率或小幅上行。當前，經濟基本面未見明顯增長拐點，下半年外部擾動因素或將反復，市場避險情緒可能回升，同時市場流動性預計維持相對寬松的態勢，整體有望推動債市利率小幅下行，帶動固收類理財收益率小幅上行。

二是現管類理財收益率大概率延續下行。該類產品底層資產配置以貨幣市場類資產為主，持續受到非銀存款利率調控和銀行掛牌利率下調的影響。隨著存款陸續重定價，其收益空間將進一步壓縮，收益中樞或延續緩慢下行趨勢。

三是理財凈值波動風險仍需關注。一方面，估值整改將長期削弱理財產品的“穩凈值”能力，市場波動放大凈值波動、引發階段性贖回的可能性將增加;另一方面，估值整改過程中，安全墊或將逐步釋放，為下半年理財凈值的平穩運行提供支撐。

資產配置或聚焦結構優化與風險控制

一是委外投資比例有望維持高位。盡管估值整改已進入后半場，但理財機構對資管機構投研能力的依賴、通過委外渠道參與銀行間市場的需求仍將持續，委外投資在提升投資組合收益和增強專業管理能力方面仍具重要作用。

二是現金及存款類資產占比預計將進一步下行。隨著存款陸續重定價，存款利率對理財整體收益貢獻將繼續下滑、配置性價比下降。理財資金將更多轉向流動性較好、風險較低的債券品種，同時，理財機構對流動性管理的靈活性也將增加。

三是以同業存單為代表的低波短債的增配需求預計將延續。可考慮重點挖掘優質中短久期信用品種，同時適當信用下沉和久期拉長，以提升票息收益和控制風險敞口。在利率震蕩格局下，依托債券基金進行波段操作、遇調整適時增配以及在利率過低時減配，以提升投資效率。整體來看，短久期、高流動性的低波資產仍將是核心配置方向。

作者：原宏敏「中國民生銀行研究院」