“這些其實(shí)都是類REITs產(chǎn)品，是在國(guó)內(nèi)REITs法規(guī)、市場(chǎng)條件還不成熟前提下所進(jìn)行的探索。”國(guó)泰君安分析師劉斐凡表示，目前出現(xiàn)的各種資產(chǎn)證券化產(chǎn)品只是房企輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型的第一步，終極目標(biāo)仍要REITs來(lái)實(shí)現(xiàn)。

1月14日，碧桂園下屬增城碧桂園物業(yè)發(fā)展有限公司成功發(fā)行29.455億元資產(chǎn)支持證券，利率5.1%，期限4年。據(jù)介紹，該證券將以增城碧桂園的若干合同收款權(quán)作支持，是國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)首單以客戶自付合同收款權(quán)作支持的資產(chǎn)支持證券。

自從2014年底證監(jiān)會(huì)宣布資產(chǎn)證券化由審批制改為業(yè)務(wù)備案制后，房地產(chǎn)行業(yè)的資產(chǎn)證券化便開(kāi)始花樣百出。如以商用物業(yè)租金收益為標(biāo)的的鵬華前海萬(wàn)科REITs、萬(wàn)達(dá)金融“穩(wěn)賺1號(hào)”，世茂推出的購(gòu)房尾款及物業(yè)費(fèi)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目等。克而瑞高級(jí)分析師房玲分析，只要能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)都可以證券化，相信如旅游地產(chǎn)投資收益證券化、社區(qū)金融資產(chǎn)證券化等類似產(chǎn)品也在路上了。

“這些其實(shí)都是類REITs產(chǎn)品，是在國(guó)內(nèi)REITs法規(guī)、市場(chǎng)條件還不成熟前提下所進(jìn)行的探索。”國(guó)泰君安分析師劉斐凡表示，目前出現(xiàn)的各種資產(chǎn)證券化產(chǎn)品只是房企輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型的第一步，終極目標(biāo)仍要REITs來(lái)實(shí)現(xiàn)。

花樣繁多的資產(chǎn)證券化

碧桂園將這次發(fā)行的資產(chǎn)支持證券視為一種金融創(chuàng)新。據(jù)介紹，這是國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)首單以客戶自付合同收款權(quán)作支持的資產(chǎn)支持證券，也是目前國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)規(guī)模最大、期限最長(zhǎng)、利率最低的尾款資產(chǎn)支持證券。

從近30億元的融資規(guī)模，以及5.1%的利率、4年期限來(lái)看，資產(chǎn)支持證券的融資功能很強(qiáng)大。就算跟碧桂園近期發(fā)行的國(guó)內(nèi)私募公司債以及2015年初發(fā)行的美元債相比，資金成本的優(yōu)勢(shì)也顯現(xiàn)無(wú)遺。碧桂園近日發(fā)行的10億元私募公司債，利率4.99%，年期5年。2015年2月，該公司發(fā)行2020年到期的優(yōu)先票據(jù)，融資額9億元，利率高達(dá)7.5%。

所謂資產(chǎn)證券化是以特定資產(chǎn)組合或特定現(xiàn)金流為支持，發(fā)行可交易證券的一種融資形式。2015年可謂房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化的新紀(jì)元，這之前，相關(guān)案例寥寥可數(shù)，資產(chǎn)種類也較單一。最早的項(xiàng)目是2012年12月華僑城A成立的“歡樂(lè)谷主題公園入園憑證專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”，以5年內(nèi)特定期間華僑城及下屬兩家子公司擁有的歡樂(lè)谷主題公園入園憑證為基礎(chǔ)資產(chǎn)，募集資金18.5億元。2014年4月，廣東海印集團(tuán)設(shè)立的專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃，以旗下14處商業(yè)物業(yè)未來(lái)5年租金收益為標(biāo)的，融資額為14億元。

據(jù)中國(guó)房地產(chǎn)報(bào)記者了解，不少開(kāi)發(fā)商都有將重資產(chǎn)變輕的意愿，只是苦于政策未開(kāi)閘。2014年底，證監(jiān)會(huì)下發(fā)《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化備案登記工作流程的通知》，將信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)由審批制改為備案制。自此，各種房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品不斷涌現(xiàn)。

2015年6月7日，萬(wàn)達(dá)金融聯(lián)手快錢公司推出眾籌理財(cái)產(chǎn)品——“穩(wěn)賺1號(hào)”，50億元的募集資金全部投資于只租不售的萬(wàn)達(dá)城市商業(yè)廣場(chǎng)項(xiàng)目。投資門檻1000元，期限7年，預(yù)期租金年化收益率為6%，物業(yè)增值收益預(yù)期年化收益率為6%。2015年6月8日，由萬(wàn)科聯(lián)手鵬華基金發(fā)起的國(guó)內(nèi)首只公募REITs獲批。該款產(chǎn)品以萬(wàn)科前海企業(yè)公館租金收益權(quán)為標(biāo)的，發(fā)行規(guī)模30億元，未來(lái)可在二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行交易。

2015年7月10日，世茂房地產(chǎn)推出的“博時(shí)資本-世茂天成”物業(yè)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃獲批，發(fā)行總額15.1億元，成為國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上首單物業(yè)費(fèi)收入資產(chǎn)證券化項(xiàng)目。2015年11月13日，“匯添富資本-世茂購(gòu)房尾款資產(chǎn)支持專項(xiàng)管理計(jì)劃”完成發(fā)行，是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上首單購(gòu)房尾款資產(chǎn)證券化項(xiàng)目，以世茂集團(tuán)旗下位于一二線城市的項(xiàng)目公司的購(gòu)房尾款為基礎(chǔ)資產(chǎn)，募集規(guī)模為6億元。

終極目標(biāo)仍是REITs

開(kāi)發(fā)商爭(zhēng)先恐后發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品圖的是什么？房玲認(rèn)為，作為有限的“專項(xiàng)資金”，物業(yè)費(fèi)在利用率和流動(dòng)性方面多有不足，而通過(guò)證券化后，開(kāi)發(fā)商可將一次性獲取的物業(yè)費(fèi)用于其他方面投資，從而盤活了資產(chǎn)，提高了物業(yè)費(fèi)利用率。物業(yè)費(fèi)轉(zhuǎn)化為證券產(chǎn)品進(jìn)行上市交易，也提高了流動(dòng)性。此外還可以幫助房企拓寬融資渠道，降低融資成本。“由于物業(yè)費(fèi)屬于收益類資產(chǎn)，且穩(wěn)定性非常高，因此物業(yè)費(fèi)資產(chǎn)證券化發(fā)行的債券信用等級(jí)要高于債券、股票等其他長(zhǎng)期信用工具，所以降低了融資成本。”

劉斐凡也表示，公司債發(fā)行規(guī)模有限制、私募基金成本高，而資產(chǎn)證券化不僅沒(méi)有額度限制，利率水平也低，而且，“發(fā)行債券只增加企業(yè)負(fù)債，資產(chǎn)證券化則是資產(chǎn)和負(fù)債表兩邊都有增加，對(duì)企業(yè)負(fù)債率影響較小”。

可以看到，雖然花樣不少，但各大房企態(tài)度還是比較謹(jǐn)慎，推出的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品規(guī)模并不大，世茂發(fā)行的購(gòu)房尾款證券化產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)是7.78億元的購(gòu)房尾款，只占世茂旗下項(xiàng)目公司所有項(xiàng)目購(gòu)房尾款90億元的9%。萬(wàn)科和萬(wàn)達(dá)也僅是拿旗下部分產(chǎn)品進(jìn)行試水。

“資產(chǎn)證券化其實(shí)就是對(duì)未來(lái)現(xiàn)金流的折現(xiàn)，理論上，任何能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)都可以證券化。”在劉斐凡看來(lái)，房地產(chǎn)行業(yè)能夠進(jìn)行證券化的資產(chǎn)頗為豐富，未來(lái)會(huì)有更多房企進(jìn)行更多樣化的嘗試。“既然物業(yè)費(fèi)可以資產(chǎn)證券化，那與之類似的資產(chǎn)當(dāng)然也可以進(jìn)行嘗試，如旅游地產(chǎn)投資收益證券化、社區(qū)金融資產(chǎn)證券化、股權(quán)眾籌資產(chǎn)證券化等。”房玲說(shuō)。

劉斐凡把上述的房企資產(chǎn)證券化產(chǎn)品稱為“類REITs”，有其形但沒(méi)有其神。“只有融資功能，沒(méi)有體現(xiàn)企業(yè)運(yùn)營(yíng)能力。”他認(rèn)為，這些產(chǎn)品都只是在REITs實(shí)現(xiàn)前的試驗(yàn)品，大型房企的終極追求仍是REITs。萬(wàn)達(dá)董事長(zhǎng)王健林曾公開(kāi)表示，“穩(wěn)賺1號(hào)”其實(shí)就是一個(gè)準(zhǔn)REITs，待有關(guān)部門批準(zhǔn)，這個(gè)公司(基金)可以上市，變成公募而不是私募，就是真正的REITs。而在萬(wàn)達(dá)本身的產(chǎn)品介紹中，“穩(wěn)賺1號(hào)”最終的退出方式也是以REITs形式上市。

“房地產(chǎn)企業(yè)的重資產(chǎn)和高杠桿一直都是被詬病的短板，但只要REITs能推出，立馬就能轉(zhuǎn)型成輕資產(chǎn)企業(yè)。估值能從目前的15倍左右，上升到20~30倍。”劉斐凡表示，中國(guó)主要城市的房地產(chǎn)市場(chǎng)已由增量逐漸轉(zhuǎn)向存量，房地產(chǎn)企業(yè)從開(kāi)發(fā)轉(zhuǎn)向運(yùn)營(yíng)、服務(wù)也是不可逆的大勢(shì)，REITs的落地指日可待，而目前進(jìn)行“類REITs”嘗試的房企屆時(shí)將占有明顯的先發(fā)優(yōu)勢(shì)。